摘要

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在3月27日至3月31日当周，第一财经研究院中国金融条件日度指数均值为0.86，较前一周上升1.34，年内指数上升0.91。从指数的成分指标来看，上周银行间市场流动性紧张是带动指数上行的关键因素。上周恰逢季末，金融机构面临考核，并且债券市场融资大增，均导致银行间市场流动性紧缩，主要货币市场利率快速上升。

临近月末，银行间市场流动性快速收紧，主要货币市场利率飙升并伴随着回购成交量的下滑，银行间质押式回购成交量由7.5万亿元下降至3.1万亿元。在主要货币市场利率中，隔夜利率飙升，R001与DR001分别上升148bp和80bp至2.64%和1.81%。值得注意的是，上周银行与非银金融机构之间的流动性分层现象严重。R007与DR007之间的平均差值高达133bp，而年内该平均差值仅为28bp。上周，央行通过降准和7天逆回购向市场投放巨量资金，但似乎并未抚平银行间市场流动性紧张的局面。

上周，债券市场发行额与净融资额双双大增，带动银行间市场流动性收紧。上周债券市场总发行额为1.8万亿元，较前一周上升2694亿元；债券市场总净融资额为4821.5亿元，较前一周上升4660.4亿元。其中，国债和地方政府专项债净融资分别为2176.6亿元和1745.6亿元，是拉动上周债券融资的主要动力。从非金融企业部门来看，公司债与中票的融资情况在近几周有所改善，两者年内累计融资额达到300亿元，但后续融资的稳定性值得关注。从债券二级市场来看，上周短端国债收益率普遍下行，并未受到银行间市场流动性紧张的影响。其中1月期、3月期以及6月期国债收益率均值分别较前一周下降8.9bp、5bp以及1bp。中长端国债收益率的变化区间有限，普遍在1bp以内。在相同品种的信用债中，低等级信用债的表现普遍好于高等级信用债，带动等级利差持续下行，年内AA级与AAA级中票之间的等级利差累计下降幅度达到17.6bp。

上周，A股单周融资额达到689.5亿元，较前一周大增529.7亿元，并且从4周滚动平均融资额来看，上周滚动融资额达到305.2亿元，扭转了此前连续6周的下滑趋势。从二级市场来看，上周上证综指、中小板指数和创业板指数分别较前一周上升0.2%、1.2%和1.2，A股日均成交量连续2周超过1万亿元，平均市盈率为18.14，与前一周持平。

正文

一、中国金融条件指数概况

在3月27日至3月31日当周，第一财经研究院中国金融条件日度指数均值为0.86，较前一周上升1.34，年内指数上升0.91。

从指数的成分指标来看，上周银行间市场流动性紧张是带动指数上行的关键因素。上周恰逢季末，金融机构面临考核，并且债券市场融资大增，均导致银行间市场流动性紧缩，主要货币市场利率快速上升。

二、货币市场

临近月末，银行间市场流动性快速收紧，主要货币市场利率飙升并伴随着回购成交量的下滑，银行间质押式回购成交量由7.5万亿元下降至3.1万亿元。在主要货币市场利率中，隔夜利率飙升，R001与DR001分别上升148bp和80bp至2.64%和1.81%。值得注意的是，上周银行与非银金融机构之间的流动性分层现象严重。R007与DR007之间的平均差值高达133bp，而年内该平均差值仅为28bp。

上周，央行通过降准和7天逆回购向市场投放巨量资金，但似乎并未抚平银行间市场流动性紧张的局面。3月27日，央行降准0.25个百分点，向市场释放资金约为6700亿元。上周，央行7天逆回购的单日平均投放量超过2000亿元，周内累计净投放8110亿元。

1、货币市场成交量与利率

上周恰逢季末，银行间市场流动性显著收紧。从成交量来看，上周银行间质押式回购成交量快速下滑，由3月27日的7.5万亿元下降至3月31日的3.1万亿元，下降幅度达到4.4万亿元。

从资金价格来看，上周主要货币市场利率上升幅度显著。从隔夜利率来看，上周R001由3月27日的1.17%上升至3月31日的2.64%，DR001由1.01%上升至1.81%，两者利率上升幅度分别达到148bp和80bp；从7天回购利率来看，上周R007由3月27日的3.12%上升至3月31日的3.71%，DR007由3月27日的2.06%上升至3月31日的2.39%，两者利率上升幅度分别为58bp和33bp。

值得注意的是，上周非银金融机构之间的回购利率上升幅度更为显著，银行与非银金融机构之间的流动性分层现象严重。上周R007与DR007之间的平均差值高达133bp，而整个3月以来R007与DR007之间的平均差值仅为39bp，年内R007与DR007之间的平均差值仅为28bp，这足以说明上周金融机构之间存在明显的流动性短缺现象。

2、央行公开市场操作

上周，央行通过降准和7天逆回购向市场投放巨量短期资金，但似乎并未解决流动性紧张的问题。

从公开市场操作来看，上周央行显著提高7天逆回购投放规模。在3月27日至3月31日期间，央行分别通过7天逆回购向市场投放资金2550亿元、2780亿元、2000亿元、2390亿元以及1890亿元，上周央行累计逆回购投放量为1.16万亿元，逆回购到期量为3500亿元，净投放量为8110亿元。

三、债券市场

上周，债券市场发行额与净融资额双双大增，带动银行间市场流动性收紧。上周债券市场总发行额为1.8万亿元，较前一周上升2694亿元；债券市场总净融资额为4821.5亿元，较前一周上升4660.4亿元。其中，国债和地方政府专项债净融资分别为2176.6亿元和1745.6亿元，是拉动上周债券融资的主要因素。从非金融企业部门来看，公司债与中票的融资情况在近几周有所改善，两者年内累计融资额达到300亿元，但后续融资的稳定性值得关注。

从债券二级市场来看，上周短端国债收益率普遍下行，并未受到银行间市场流动性紧张的影响。其中1月期、3月期以及6月期国债收益率均值分别较前一周下降8.9bp、5bp以及1bp。中长端国债收益率的变化区间有限，普遍在1bp以内。在相同品种的信用债中，低等级信用债的表现普遍好于高等级信用债，带动等级利差持续下行，年内AA级与AAA级中票之间的等级利差累计下降幅度达到17.6bp。

1、债券市场发行

上周，债券市场发行额与净融资额均较前一周显著上升。其中，上周债券市场总发行额为1.8万亿元，较前一周上升2694亿元；债券市场总净融资额为4821.5亿元，较前一周上升4660.4亿元。

从发债结构来看，上周政府部门债券是拉动净融资额上升的主要因素。从政府部门来看，上周国债与地方政府专项债分别净融资2176.6亿元与1745.6亿元；从金融部门来看，同业存单连续两周净偿还，上周净偿还1613.3亿元，商业银行债与商业银行次级债的融资规模较3月中旬以前显著上升；从非金融企业部门来看，公司债的净融资在近几周稳定增长，年内公司债与中期票据的累计净融资额分别为311亿元与390亿元，短融依然是拉动非金融部门债券融资增长的主要因素，年内累计净融资额达到3538.5亿元。

虽然上周债券市场净融资额大增，但多项债券余额同比增速弱于往年。截至3月31日的一周，政府部门债券余额同比增速为13.5%，较2022年同期增速下降3.9个百分点；金融部门债券余额同比增速为5.4%，较2022年同期下降10.2个百分点；非金融企业部门债券余额同比增速降至-0.9%，较2022年同期增速下降10.4个百分点。

2、债券收益率走势

1）利率债

上周，各期限国债收益率涨跌不一。从短端来看，虽然银行间市场流动性紧张，但上周短端国债收益率普遍下降，1月期、3月期以及6月期国债收益率均值分别较前一周下降8.9bp、5bp以及1bp。中长端国债收益率的变化幅度有限，较前一周的变化均处于1bp以内，其中1年期、2年期以及5年期国债收益率分别较前一周上升0.3bp、0.4bp以及0.9bp，10年期和20年期国债收益率均较前一周下降0.5bp。

年内，国债的期限利差持续下降。截至3月31日当周，10年期与1年期国债的期限利差均值为58.9bp，较前一周下降0.8bp，年内国债期限利差下降11.8bp。

2）信用债

上周，信用债收益率涨跌不一，在相同品种的信用债中，低等级信用债的表现整体好于高等级信用债。具体来看，在AAA级债券中，5年期企业债收益率下降0.13bp，5年期公司债、中票与资产支持证券的收益率分别上升1.28bp、2.7bp和0.77bp；在AA级债券中，5年期企业债收益率下降1.33bp，5年期公司债收益率下降1.38bp，5年期中票与资产支持证券收益率分别上升0.5bp和0.3bp。

高等级信用债与低等级信用债之间的分化表现带动等级利差下降。从中票等级利差来看，截至3月31日，AA级中票与AAA级中票之间的利差为70.32bp，AA-级中票与AAA级中票之间的利差为311.32bp，两者均较前一周下降2.2bp。

四、股票市场

上周，A股单周融资额达到689.5亿元，较前一周大增529.7亿元，并且从4周滚动平均融资额来看，上周滚动融资额达到305.2亿元，扭转了此前连续6周的下滑趋势。从二级市场来看，上周上证综指、中小板指数和创业板指数分别较前一周上升0.2%、1.2%和1.2%，A股日均成交量连续2周超过1万亿元，平均市盈率为18.14，与前一周持平。

1、一级市场

上周，A股融资总额井喷，单周融资额达到689.5亿元，较前一周上升529.7亿元。从4周滚动平均融资额来看，上周滚动融资额达到305.2亿元，扭转了此前连续6周的下行趋势。从年内来看，A股累计融资额达到3555.4亿元，发行融资增速较前几周显著上升。

2、二级市场

上周A股股指普遍上涨，上证综指、中小板指和创业板指数分别较前一周上升0.2%、1.2%和1.2%。从成交量来看，A股日均成交量连续2周超过1万亿元。从市盈率来看，截至3月31日的一周，A股经各板总市值加权调整的市盈率约为18.14，基本与前一周持平。

（本文题图来源：第一财经）

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文 | 刘昕 第一财经研究院研究员

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